社零下滑的背后,消费品投资如何选择?

作 者 | 冯积克
资料搜集| 青梅
谁的数学教的最好,当然是体育老师!
在网友的世界里,作为万能的老师,一般没学好的科目都是他的错!
上周,两张截图数据在朋友圈疯传,一时间引起了金融圈朋友们的广泛质疑。
某位细心的网友通过对比统计局公布的2017年5月和今年5月社会消费品零售总额(简称:社零)发现,社零同比增长只有可怜的3%,远低于统计局所说的8.5%。来源:网络
更让我们大跌眼镜的是全国规模以上工业企业利润数据,2018年1-5月全国规模以上工业企业实现利润27,298.3亿元,与2017年1-5月的29,047.6亿元相比,明明是同比负增长,为什么统计局会说是“大幅增长16.5%”呢?
来源:网络
能算出这样的数据,是体育老师的数学没教好?只能说,这个体育老师真的是逆天的水平啊!
对此,有网友说,这样的体育老师给我来一打,只要能把我的信用卡余额算出正数!
有的网友说,我上个月的工资绩效计算,就拜托了!
嗯,其实体育老师一般不教数学,这究竟是统计局的数据造假还是统计失误呢?这里先给大家重温一下小马过河的故事:
小马要过河,松鼠告诉他河水太深会被淹死,牛伯伯告诉他水只到小腿,最后,小马发现自己能过河,没淹死,也没太浅。
小马过河说明了一个问题,那就是参照物的选择。
同理,造假or失误,不存在的。只是参照物变了。
一、社零增速能否反映我们的消费全貌?
按照统计局的统计口径:全国规模以上工业企业,只把年主营业务收入2,000万元以上的工业企业纳入样本库。工业企业的经营状况并非一成不变,经营状况的好与坏,直接影响到是否被纳入统计范围。
比如:在供给侧改革的大背景下,煤炭、钢铁等行业内不少小企业营收低于2,000万甚至关停,这部分不纳入统计数据;景气度高的通信和其他电子设备制造等企业,一旦营收增长超过2,000万,就开始纳入样本库。
所以,统计局计算的“同比数据”,是与同样本、同口径的同期数据相比,而不是直接与去年的数据作对比。
同理,社零统计的样本库每年也会变化,最终数据与我们所认为的“计算方法”不同。
即使按照统计局公布的数据:2018年5月,社零总额30,359亿元,同比名义也仅增长8.5%,低于预期值9.6%,创下了2003年5月以来的最低水平,表现非常差,因为2003年的时候,国内正处于“非典”肆虐的特殊时期,这意味着剔除特殊时期的影响,社零增速的下滑更严重。再看看股市表现,一向坚挺的消费板块出现了回调,难道我们的消费会日渐萎靡吗?消费股我们还能不能买?图片来源:老虎证券;蒙牛乳业股价日K线图图片来源:老虎证券;中国旺旺股价日K线图
要回答这个问题,首先得看看统计局给出的社零总额数据能否代表整体的消费情况呢?
先给大家科普一下,社零总额是指企业通过交易售给个人、社会集团非生产、非经营用的实物商品金额,以及提供餐饮服务所取得的收入金额。
敲黑板,这里的“社零总额”仅统计除餐饮服务外的实物消费,不包含其他非实物商品零售额(服务消费)。也就是说,每个人的消费都会构成“社零总额”的一部分,但医疗、教育、艺术、保险等多方面的服务性消费支出,并未纳入统计,这显然不能代表整体的消费情况。
回顾一下我们生活中的消费支出,就可以明显看出服务性消费的比重越来越高。数据来源:国家统计局,广发证券研究中心
这里引入一个经典的理论:马斯洛需求层次理论。他提出人类需求像阶梯一样从低到高分为五个层次,分别是:生理需求、安全需求、社交需求、尊重需求和自我实现需求。
一般来说,某一层次的需求相对满足了,就会向高一层次发展,追求更高一层次的需求。我们满足最低层次的生理需求后,自然会向更高层级的服务性需求品类(娱乐、旅行、教育、医疗)迁移。这与党的十九大报告中的“要不断满足人民日益增长的美好生活需要”不谋而合。来源:网络
由此看出,社零增速并不能反映我们消费的全貌。
二、我们的消费真的疲软了吗?
2017年3月,一项新的指数发布 —— 服务业生产指数,它是指剔除价格因素后,反映服务业报告期相对于基期的产出变化。主要用来反映短期(月度),服务业企业市场经济活动的趋势。
考虑到大部分服务消费生产与消费同步进行的特性,服务业生产的发展势头也在一定程度上反映服务消费的运行态势。
根据中诚信国际的统计数据:服务业生产指数始终保持在8%左右,总体较为平稳。同时,第三产业(服务业)近年来增长也较为平稳,季度增速维持在7.5-8%区间。尤其是今年以来,在社零走弱的情况下,第三产业用电量却维持在14%以上的高水平,说明服务业生产与消费依然保持较强活力。
从价格水平来看,近年来,服务CPI涨幅持续高于消费品CPI涨幅。医疗保健等同样属于涨幅较快的类别,服务价格的持续快速上涨,在一定程度上说明了服务消费存在较为旺盛的需求。
消费者信心指数近期仍维持高位,明显与社零走势背离。(这一指数也称为消费者情绪,指消费者根据国家或地区的经济发展形势,对就业、收入、物价、利率等问题综合判断后,得出的一种看法和预期。在许多国家,消费者信心的测度被认为是消费总量的必要补充)数据来源:东方财富网
综合来看,如果将服务消费考虑在内,消费总体并未出现疲软迹象。相反,近期宏观层面的转变,更让我们对消费品的未来,特别是必需消费品领域的前景维持乐观态度。

三、宏观层面助力消费品更上一层楼
我们知道,拉动GDP增长的三驾马车:投资、出口与消费。

投资方面:1~5月,中国城镇固定资产投资同比增速继续放缓至6.1%,这一增速创下1995年有记录以来的新低。过去主要依靠地产和基建为主的投资路走不通了;
出口方面:美国是我们经常项目顺差的最重要部分。按照美国商务部统计,2017年美国对华贸易逆差高达3752亿美元。而今年以来的贸易战,引发对出口前景的担忧。

那就只剩下消费来拉动经济了,鼓励消费也成为了近期的政策热点。
5月11日,央行在一季度货币政策执行报告中提出的“宏观稳杠杆,结构性去杠杆”将是今年总基调。且文章第一段话提及“转型升级稳步推进,内需拉动作用增强”;一季度政治局会议亦提到“注重引导预期,把加快调整结构与持续扩大内需结合起来,保持宏观经济平稳运行”。扩大内需,鼓励消费,已经上升了一个战略高度。
随之而来的是什么呢?
扩大消费需求,刺激消费品涨价,也就是通货膨胀。不仅如此,我们还面临外部环境的变化 —— 输入型通胀。
据21世纪经济报道:自5月宣布退出伊朗核协议以来,美国已重启对伊制裁。特朗普单方面要求所有国家停止从伊朗进口石油,否则将面临惩罚,甚至失去美国市场。美国国务院政策主任布赖恩·胡克7月2日称,大约有50家跨国公司已表态,将中止在金融和能源等领域与伊朗的生意往来。
这与中国有何关系呢?
伊朗是世界第四大石油生产国、欧佩克第二大石油输出国,石油产量约占全球产量的4.5%,此举自然带来的是石油价格攀升。而这一点对于开车的朋友自然体会较深,不开车的朋友觉得影响不大。
同时,石油作为原材料,其价格上涨会带动下游(石化产品)消费品的上涨。就像地皮涨了肯定涨房价,面粉涨价,面包肯定涨价一样!
2007年就是最好的例证,当年原油价格最高涨到了每桶147美元,而根据《南方都市报》对深圳物价的统计,2007年食用油全年涨幅高达52.4%;猪肉涨幅高达51.7%;方便面涨价40%。
也许目前石油价格不会达到当年疯狂的程度,但对于消费品涨价无疑是一个利好,特别是必需消费品领域,影响更甚。
另外,美联储目前进入加息周期,美元走势持续强势,人民币汇率仍具备压力,贬值趋势愈发明显。市场甚至热议“破7”。而人民币贬值亦将加速带来国内通货膨胀,最终带来消费品价格上涨。
但是有人会说,购房支出已经不堪重负,我们哪里还有购买力?
其实不然,房奴背负的债务抑制了某些消费,但是对房产上下游产品的消费却是增长的,另外也有一些消费受房产消费影响不大。
四、购房支出如何影响消费?
2015年以来的这一轮房价上涨,已经掏空了不少刚需购房者的钱包,居民杠杆率就是最好的例证,2014年末至2017年末,短短三年时间,居民部门债务占GDP比重由36.4%提高到49%。数据来源:网络
对于一部分有刚需、通过多年贷款买房的居民,购房支出对消费确实存在负面压制。
正如日本管理学家大前研一提及的“M型社会”一样,收入高的一小部分人和收入低的一小部分人,各居收入群体两端,并且彼此的距高越来越远,大部分人(中产阶级)则向下沉沦为中下层阶级,如同M型一般,最终形成”顶层强,中间弱,底层大”的结构。
对于这部分“中间弱”的人,正是受购房支出挤压消费的居民,不仅谈不上消费升级,消费还有可能在降级。
但消费领域涉及面非常广,按消费对象可分为有形商品消费和劳务消费;按生活需要可分为可选消费和必需消费品。这部分“中间弱”的人对所有消费都会压制吗?
根据川财证券采用简单多元线性回归对购房支出与居民消费性支出主要分项之间的弹性进行估算,同时以居民人均可支配收入作为控制变量。
估算结果表明,购房支出对不同种类的居民消费品差异较大。比如:

与房地产相关的上下游产业居住消费,仍存在一定的正向拉动;
可选消费领域的教育文化娱乐和其他商品服务的弹性系数分别达到了-0.106和-0.149,负面影响较大;
必需消费领域的医疗、通信等品类受到的冲击相对较小,弹性系数只有-0.0315和-0.0423。

这点我们很好理解:生病了还是得吃药;生活中还得上网、打电话,但我们在旅游、培训等非必需支出的时候,就得考虑一下,钱包里的钱是否还充足,所以,购买力下降压制最大的是可选消费领域。数据来源:wind,川财证券研究所
而在食品领域,我们看到弹性系数达到-0.0863,同样是必需消费品领域,与医疗、通信的区别咋这么大呢?难道我们购房后还得减少吃喝?
实际上,食品领域有一点特殊。比如在高端白酒领域,在房价大涨的2017年,茅台净利润仍同比增长逾60%;而且在2018年,茅台、泸州老窖、洋河等高端白酒相继调价。
显然,这些高端白酒对于广大的购房支出居民而言,属于可选消费领域;但对于财富跃迁的那一小撮“顶层强”的人,它的属性更倾向于必需消费品。
而在普通食品领域,我们可以看到一些普通消费品龙头的收入增速都在环比改善,因为“底层大”的人足够多,受购房支出带来的负面挤出效应并不大。资料来源:公司公告、申万宏源研究
五、总结
对于投资而言,去杠杆、贸易战、人民币贬值、房价等问题纷繁复杂。未来相当长一段时间内,基本面环境还是较难以把握,我们应该倾向于防御策略。在消费总体维持稳定的基础上,有政策倾向叠加涨价预期的必需消费品领域的投资机会依然清晰。
回测历史数据,必需消费品领域一直是诞生伟大公司的土壤,也是抵御经济周期的最佳选择,在找不到更优质的资产配置时,必需消费品领域也是一个不错的选择。


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